Доходность облигаций: простыми словами. Облигации со встроенной офертой погашения Как выставить оферту на выкуп облигаций
НЕМНОГО ТЕОРИИ
Вкратце напомним, что механизм встроенной оферты погашения предполагает возможность инвестору досрочно погасить принадлежащие ему облигации, воспользовавшись через определенный период времени гарантированной котировкой на покупку облигаций, предварительно выставленной эмитентом (или другим лицом) в виде оферты. При этом здесь следует различать термин, используемый в нашем контексте по встроенной оферте, и термин, используемый в контексте законодательства о рынке ценных бумаг относительно облигаций. В последнем случае одним из условий погашения облигации является условие выплаты инвестору номинальной стоимости облигации2. Оферта может не содержать данного условия, но каждый раз она предполагает при своем акцепте возврат владельцу облигации суммы, ранее потраченной им на покупку облигации при ее размещении. Наиболее наглядно это представлено в аналитической таблице, составленной по некоторым выпускам корпоративных облигаций, в столбцах под названием и (см. таблицу).
| Тип обли-гаций | Номи-нал, руб. | Срок займа | Купонный период | Величина купона | Начало разме-щения | Безотзывная оферта | ||||||
| Цена выкупа | Особенности | |||||||||||
| Дисконт-ные | 1000 | 2 года | - | - | 22 мая 2000 г. | 3 месяца | 76% - 26 августа 2000 г. (1-я оферта); 78,68% - 22 ноября 2000 г. (2-я оферта); 81,46% - 22 февраля 2001 г. (3-я оферта); 84,24% - 22 мая 2001 г. (4-я оферта); 87,42% - 22 августа 2001 г. (5-я оферта | 18,16 16,45 16,07 15,87 16,20 | ||||
| Процент-ные | 600 (1-й транш не более 360) | 3 года | 4 месяца | Переменный 1-й купон (17 ян-варя 2001 г.) - 19,8% годовыx; 2-й купон (23 мая 2001 г.) - 20,58% годовыx; 3-й купон (19 сен-тября 2001 г.) - 15,73% годовых | 19 сентября 2000 г. | - | 4 месяца (совпадает с купонным периодом) | 100% - 17 января 2001 г. (1-я оферта); 100% - 23 мая 2001 г. (2-я оферта); 101,5% - 19 сентября 2001 г. (3-я оферта) | 19,80 21,56 21,58 |
Цена выкупа по первым двум офертам совпадает с номиналом. По 3-й оферте цена выкупа выше номинала |
||
| Дисконт-ные | 197 | 1 год | - | - | 2 ноября 2000 г. | 3 месяца | 86,45% - 1-я оферта; 89,98% - 2-я оферта | 14,98 15,96 |
Банком одновременно выставлены две оферты - соответственно на выкуп облигаций через 3 месяца и через 6 месяцев с начала размещения |
|||
| Дисконт-ные | По 70 | 200 дней | - | - | 29 ноября 2000 г. - 7-й выпуск 15 декабря; 2000 г. - 8-й выпуск | В день, наступаю-щий через 100 дней от даты начала размещения | 95,51% | 18,00 | ||||
| Процент-ные | 2000 | 2 года | 3 месяца | 7% годовых | 19 декабря 2000 г. | 3 месяца (совпадает с купонным периодом) | 102% - 1-я оферта | 15,00 |
Цена выкупа по оферте выше номинала |
|||
| Процент-ные | 500 | 1 год | 3 месяца | 2,5% от номинала (10% годовых) | 15 февраля 2001 г. | с 25 по 29 июня 2001 г. (1-я оферта); с 24 по 28 декабря 2001 г. (2-я оферта) | 92,75-92,79% (без НКД); 96,8-96,88% (без НКД) | 11,80 - 11,60 17,01 - 16,90 |
Одновременно выставлены две оферты. Дата выкупа не совпада-ет с купонным периодом. Для вы-купа облигаций установлен не один день, а целый период. Разная периодичность выкупа: по 1-й оферте - через 4,3 месяца с начала размещения, |
|||
| Тип обли-гаций | Номи-нал, руб. | Объем выпуска по номиналу, млн руб. | Срок займа | Купонный период | Величина купона | Начало разме-щения | Цена разме-щения (в пер-вый день), % от номи-нала | Доход-ность к пога-шению, % го-довых | Безотзывная оферта | |||
| Предполагаемая периодичность выкупа облигаций по оферте | Цена выкупа | Доход-ность к погаше-нию по оферте относи-тельно цены разме-щения, % годо-выI | Особенности | |||||||||
| Процент-ные | 300 | 3 года | 1-й купон - через 3 месяца. Последую-щие - через 4 месяца | Переменный 1-й купон - 19,4% годовыx; 2-й купон - 16,9% годовых | 2 марта 2001 г. | Через 3 месяца - по 1-й оферете, через 4 месяца - по следующим офертам (совпа-дает с купонным периодом) | 100% - 1-я оферта; 100,85% - 2-я оферта | 19,40 19,20 |
Цена выкупа по 2-й оферте выше номинала |
|||
| Процент-ные | 70 | 3 года | 3 месяца | Переменный 1-й купон - 20% годовых | 7 марта 2001 г. | 6 месяцев | 100% - 1-я оферта | - |
Выкупу по оферте предшествуют 2 купонных периода |
|||
| Процент-ные | 200 | 3 года | 6 месяцев | Переменный 1-й купон - 18,4% годовых | 7 марта 2001 г. | 6 месяцев (совпадает с купонным периодом) | 100% - 1-я оферта | 18,40 | - | |||
| Процент-ные | по 126 | 370 дней | Первые 3 купона - 93 дня; 4-й купон - 91 день | 18% годовых | 20 марта 2001 г. - 9-й выпуск; 27 марта 2001 г. - 10-й выпуск | В день, наступаю-щий через 120 дней от даты начала размещения | 100% + накопленный купонный доход | 18,00 |
По каждому выпуску были выставлены по одной оферте, предусматривающие один день выкупа. Оферта выставлена АБ "РОСБАНК" |
|||
| Процент-ные | 600 | 374 дня | 1-й купон - через 182 дня; 2-й купон - через 374 дня | Переменный 1-й купон - 21% годовых | 22 марта 2001 г. | В день, наступаю-щий через 182 дня от даты начала размещения (совпадает с купонным периодом) | 100% - 1-я оферта | 21,00 | - | |||
| Процент-ные | 3000 | 4 года | 6 месяцев | 12% годовых | 28 марта 2001 г. | 6 месяцев (сов-падает с купонным периодом) | 94% - 1-я оферта | 18,79 |
Механизм двойной оферты - оферты на выкуп облигаций выставлены эмитентом и ОАО "Альфа-банк" |
|||
| Процент-ные | 280 | 720 дней | 180 дня | 18% годовых | 12апреля 2001 г. | 180 дней (совпа-дает с купонным периодом) | 99,41 | 21,00 | - | |||
| Процент-ные | 600 | 2 года | 3 месяца | Переменный 1-й купон - 24% годовых | 16 мая 2001 г. | В день, наступаю-щий через 1 год от даты начала размещения | 100% - 1-я оферта | - |
До 1-й оферты будет произведено несколько купонных выплат. Оферта выставлена ОАО "Альфа-банк" |
|||
Как можно видеть из таблицы, цена выкупа осуществляется, как правило, по номинальной стоимости3 в случае размещения облигаций также по номинальной стоимости (МГТС, и др.).
При размещении облигаций с дисконтом выкуп облигаций по оферте так же осуществляется, как правило, с некоторым дисконтом, но меньшим по размеру, чем при первичном размещении облигаций - ТНК, ММК (7-8-й выпуски), Внешторгбанк, МДМ-Банк и др.
В общем же случае эмитент (или другое лицо) вправе самостоятельно установить в оферте любую цену выкупа облигаций, которая в конечном итоге даст инвестору тот или иной уровень доходности, если инвестор изъявит желание погасить свои облигации досрочно и акцептует оферту.
Механизм обращения облигаций со встроенной офертой погашения предполагает не только возможность досрочного погашения инвестором своих облигаций, которая при этом может быть неоднократной4, но и повторное размещение облигаций эмитентом (или другим лицом) на вторичном рынке после их выкупа по оферте. Цена повторного размещения облигаций совпадает, как правило, с ценой выкупа или осуществляется, по крайней мере, не ниже этой цены.
Если рассматривать предпосылки появления облигаций со встроенной офертой погашения, то можно выделить одну основную - это налог на операции с ценными бумагами, уплачиваемый эмитентом по ставке 0,8% от номинального объ-ема выпуска облигаций в момент регистрации выпуска. Остальные предпосылки в основном являются следствием данной.
Налог на операции с ценными бумагами уплачивается эмитентом за счет чистой прибыли. Он создает для эмитента существенные дополнительные затраты, связанные с обслуживанием займа. Его нагрузка на эмитента, пересчитанная с прочими затратами на обслуживание займа в годовые проценты, тем больше, чем короче срок займа. Соответственно для эмитента выгоднее осуществлять выпуск длинных облигаций. Их выпуск целесообразен и по чисто технологическим причинам, так как отдача от реализации проекта, под который выпускается заем, требует, как правило, определенного временного лага. Но это интересы эмитента.
Интересы кредиторов, т.е. владельцев облигаций, противоположные. Кредиторы в условиях нестабильности заинтересованы в коротких бумагах, чтобы иметь большую уверенность в возврате своих средств. Если бы эмитент слепо следовал интересам кредиторов, то в обычных условиях ему пришлось бы регистрировать короткие бумаги, которые, с одной стороны, как говорилось уже ранее, увеличили бы стоимость заимствования и, с другой стороны, при наличии потребности в долгосрочном финансировании потребовали бы регистрацию не одного короткого займа. Последнее же связано с уплатой налога, который каждый раз пришлось бы платить при регистрации нового займа.
Таким образом, изначальный замысел оферты для погашения - это искусственное превращение длинных облигаций в короткие, при котором учитываются в той или иной мере интересы обеих сторон: и заемщика, и кредитора.
ЧТО МЫ ИМЕЕМ?
Вернемся к российской практике выпуска облигаций со встроенной офертой погашения (см. таблицу). Анализ таблицы позволяет сделать следующие выводы:
ЗРИ В КОРЕНЬ
Бесспорно, оферта на досрочное погашение облигаций внесла в среду инвесторов на рынке корпоративных облигаций некоторое оживление. Она позволяет осуществлять долгосрочное инвестирование в облигации с возможностью гарантированного возврата вложенных средств в известные периоды времени. Это значительно снижает как кредитный7, так и процентный риски, а также позволяет проводить гибкое формирование инвестиционного портфеля, отражающее текущую конъюнктуру финансового рынка.
Однако при всех имеющихся положительных сторонах оферты нельзя забывать о том, что вторичное обращение облигаций на рынке начинается с момента регистрации эмитентом отчета об итогах выпуска ценных бумаг в ФКЦБ России. Это обстоятельство давно уже указывается многими в качестве негативного фактора рынка корпоративных облигаций. Заключение сделок по оферте также относится к вторичному обращению. Поэтому вполне может случиться, что инвестор, покупая облигацию, рассчитывает на выставленную оферту. Но к моменту выкупа по оферте облигации могут еще находиться на стадии размещения. Особенно это касается выпусков, имеющих в соответствии с условиями выпуска длительный период размещения, сопровождающийся низкой активностью покупателей. В этом случае владелец облигации просто не сможет произвести погашение в день, обозначенный в оферте, и ему придется ждать следующей оферты, если таковая предусмотрена и если к этому моменту отчет об итогах выпуска будет все же зарегистрирован.
Таким образом, инвестор, покупая облигации со встроенной офертой погашения, должен обратить внимание на период размещения облигаций, установленный в проспекте эмиссии или в решении о выпуске ценных бумаг. Чем длиннее этот срок по сравнению со сроком выкупа облигаций по оферте8, тем больше риск, что последняя не сработает.
Все рассматриваемые нами облигации (см. таблицу) обращаются на ММВБ. Для эмитента это означает наличие возможности отнести выплачиваемые инвесторам доходы по облигациям на затраты по установленному нормативу9. Однако здесь могут возникнуть некоторые особенности10, связанные, в частности, с использованием механизма встроенной оферты погашения.
Как видно из таблицы, все облигации являются либо процентными, либо дисконтными. Это означает, что условиями выпуска данных облигаций11 в качестве дохода заранее были заявлены либо проценты в виде переменного или фиксированного купона, либо дисконт, но не проценты и дисконт одновременно. Эмитент облигаций имеет право отнести на затраты по установленному нормативу только заранее заявленные в условиях выпуска облигаций выплачиваемые по ним доходы12. Доходы же, не предусмотренные условиями выпуска облигаций, выплачиваются эмитентом за счет чистой прибыли.
Таким образом, дисконт, который имеет место по некоторым выпускам процентных облигаций со встроенной офертой погашения - ТНК (4-й выпуск), НОМОС-Банк, ОМЗ, должен будет выплачиваться за счет чистой прибыли эмитента.
Другой вид дохода, который можно найти в рассматриваемых нами выпусках и который также не предусмотрен ни одним условием выпуска облигаций, связан, как мы указывали ранее, непосредственно с офертой погашения. Это величина обратная дисконту, т.е. ажио, которое возникает, если цены выкупа по оферте превышают номинал облигации - ООО, МГТС (3-я оферта), Ритэк (2-я оферта). Данный доход также должен будет выплачиваться за счет чистой прибыли эмитента. Заметим, что, если дисконт как дополнительный доход может иметь место только по процентным облигациям13, ажио в виде дополнительного дохода возможно по процентным, а также и по дисконтными облигациям. Последнее, однако, пока на практике замечено не было.
Если в процессе обращения облигаций появление ажио, а затем и его возможная реализация связаны только с офертой на досрочное погашение, то с дисконтом дело обстоит несколько иначе. Появление дисконта не связано с офертой на досрочное погашение. Он появляется в результате размещения процентной облигации по цене ниже номинала. Однако в процессе обращения облигаций реализация дисконта как дополнительного дохода становится возможной именно благодаря механизму встроенной оферты погашения, которая предусматривает выкуп облигаций по цене выше цены размещения.
Появление дисконта и ажио как дополнительного дохода не является, конечно, случайным. Их основная задача - скорректировать установленный условиями выпуска процент доходности по облигации до приемлемого уровня, отражающего текущую рыночную доходность, т.е. спот-ставки, и повысить тем самым привлекательность облигаций как для потенциальных, так и для уже существующих инвесторов.
В связи с этим можно выделить существование следующих вариантов займа:
В ИТОГЕ
Так как основной предпосылкой появления облигаций со встроенной офертой погашения явился налог на операции с ценными бумагами, можно предположить, что с отменой данного налога исчезнет и данный инструмент. Тем более что в настоящее время широко обсуждается вопрос о необходимости внесения изменений в закон о налоге на операции с ценными бумагами. Делаются предложения от снижения ставки налога до исключения облигаций из объектов налогообложения данным налогом. Высказываются мнения и о полной отмене данного налога14. Если предположить, что налог отменят или снизят до минимума его ставку15, то, на наш взгляд, оферта потеряет свою актуальность лишь в одной части - в части превращения длинных облигаций в короткие, сохраняя свои позиции в поддержании ликвидности и регулировании доходности облигаций.
На сегодня практика показала, что оферта на досрочное погашение облигаций является не только инструментом поддержания ликвидности облигаций, но и гибким инструментом регулирования их доходности. Эмитент, выпуская облигации со встроенной офертой погашения, негласно принимает на себя обязательства устанавливать цены выкупа в оферте таким образом, чтобы доходность к погашению по данной оферте была не ниже текущих спот-ставок, сложившихся на долговом рынке. Тем самым он принимает на себя процентный риск инвесторов, создавая вместе с ликвидностью привлекательность облигаций.
Это особенно актуально для процентных облигаций с фиксированным процентом (купоном), размещенных по номиналу, и тем более если они имеют процент (купон) очень низкого размера. В этом случае оферта является просто единственным способом корректировки доходности (ООО). n
При расчете доходности облигаций часто можно увидеть термины «доходность к погашению» и «доходность к дате ближайшей оферты». Если с первым все понятно, то второй часто вызывает вопросы у неискушенного инвестора. Разберемся, что же это за оферта.
Оферта - предложение о заключении сделки, в котором изложены существенные условия договора, адресованное ограниченному или неограниченному кругу лиц. Если получатель принимает оферту, это означает заключение между сторонами предложенного договора на оговоренных в оферте условиях.
В случае с облигациями оферта является предложением о досрочном погашении облигации эмитентом по заранее оговоренной цене. Все оферты можно разделить на две категории: оферта с Call-опционом (call-оферта) и оферта с Put-опционом (put-оферта).
Call-оферта - в дату оферты эмитент имеет право полностью или частично погасить облигационный выпуск в одностороннем порядке. Соответственно, инвестор обязан предоставить бумаги к выкупу. Облигации с таким типом оферты еще называют отзывными.
Такой тип оферты удобен для эмитента, потому что позволяет ему при необходимости снизить уровень долговой нагрузки, а также снизить стоимость заимствования в случае снижения процентных ставок и улучшения конъюнктуры рынка (с дальнейшим рефинансированием долга). Для инвесторов это определенный риск, так как в случае снижения процентных ставок им придется реинвестировать средства под более низкий процент уже в другие инструменты. Поэтому отзывные облигации, как правило, имеют премию в доходности.
Put-оферта, еще её называют безотзывной - в дату оферты инвестор может по желанию предъявить облигацию к погашению или оставить её до следующей оферты. Соответственно, эмитент обязан выкупить все предъявленные инвесторами облигации. Облигации с таким типом оферты еще называют возвратными.
Такой тип оферты является наиболее распространенным на российском рынке. Оферта позволяет инвестору высвободить средства при досрочном погашении для реинвестирования по более высокой доходности в случае роста процентных ставок и застраховаться от рисков, связанных с длительным владением облигацией.
Отзывные облигации или облигации с call-опционом могут быть досрочно погашены по требованию эмитента, а возвратные или облигации с put-опционом могут быть досрочно погашены по требованию инвесторов.
Облигации с офертой на Московской бирже
На Московской бирже отзывные облигации достаточно редки. В основном бумаги с call-офертой встречаются среди еврооблигаций, номинированных в иностранной валюте. А вот возвратные встречаются довольно часто среди корпоративных облигаций с переменным купоном. Размер купона по таким бумагам фиксируется только до даты очередной оферты, а после нее эмитент меняет купон, как правило, в соответствии с актуальными рыночными доходностями аналогичных выпусков. Инвесторы, которые не планируют держать облигации по новой процентной ставке, могут предъявить облигации к выкупу, и эмитент обязан будет их погасить по номинальной стоимости.
Облигация Детский мир БО-04 с переменным купоном. Процентная ставка 9,5% зафиксирована до 03.04.2020 г. В эту дату инвестор может предъявить облигации к выкупу по безотзывной оферте, если его не устраивает процентная ставка на следующий период или требуются наличные.
Такая форма облигации удобна и эмитенту, и инвесторам. Для инвесторов это возможность снизить риск, связанный с длительным владением бумагой. Для многих держателей долговых бумаг российских эмитентов это является весьма значимым преимуществом, так как ситуация с кредитным рейтингом эмитентов может сильно поменяться в короткие сроки, и возможность погасить облигацию по номиналу досрочно позволяет компенсировать этот риск. Для эмитента же это способ понизить стоимость заимствований в случае снижения процентных ставок с одной стороны, и возможность избежать частых перевыпусков краткосрочных обязательств, с другой.
По сути, возвратные облигации с переменным купоном это несколько последовательных коротких облигаций с фиксированным купоном, преобразованные в один длинный выпуск с сохранением преимуществ для обеих сторон.
Точную доходность к погашению для облигаций с переменным купоном посчитать невозможно, так как после каждой оферты купон меняется. В этом случае удобнее рассчитывать ту самую доходность к дате ближайшей оферты , о которой шла речь в начале статьи. По сути она идентична доходности к погашению, если вы рассчитываете продать облигацию по оферте.
Как погасить облигацию по оферте
Дата оферты по облигации известна заранее. Её можно посмотреть в проспекте эмиссии, на странице конкретной облигации на Московской бирже, или на специализированных ресурсах вроде rusbonds.ru или cbonds.ru. Незадолго до даты оферты в новостях эмитента или на сайте https://nsddata.ru/ru/news можно увидеть объявление о соответствующем корпоративном действии. При этом заранее новый размер купона, как правило, неизвестен, но он редко сильно отличается от актуальных доходностей аналогичных выпусков.
Не позднее, чем за 3 дня до даты прекращения подачи заявок необходимо оформить заявление у брокера на предъявление бумаг к выкупу. Это можно сделать лично в офисе брокера или дистанционно, если такая возможность им предоставляется. В компании БКС это можно сделать лично в офисе или дистанционно через трейдеров компании по телефону 8-800-100-55-44.
После даты оферты облигации списываются со счета на следующий или через один рабочий день. Деньги на счет инвестора по нормативам должны прийти в течение 20-25 дней после даты оферты. В зависимости от эмитента средства могут прийти быстрее.
Особенности использования оферты
Не стоит забывать о том, что вторичное обращение облигаций на рынке начинается с момента регистрации эмитентом отчета об итогах выпуска ценных бумаг в ФКЦБ России. Заключение сделок по оферте также относится к вторичному обращению. Не исключено, что может получиться ситуация, когда инвестор, покупая облигацию и рассчитывая на погашение по ближайшей оферте, не сможет предъявить её к выкупу, потому что к этой дате выпуск все еще будет находиться на стадии размещения. Такая ситуация характерна для выпусков, имеющих длительный период размещения с невысокой активностью покупателей. В таком случаю держатель облигации будет вынужден ждать следующей оферты, если она есть, или даты погашения. На практике такая ситуация очень маловероятна, но все же она возможна.
Как работает досрочный выкуп облигаций по оферте
Выкуп облигаций по оферте: что это такое и как работает
Продолжаем углубляться в изучение различных . Один из них построен на механизме выкупа долга эмитентом. В этом обзоре разберемся: для чего нужны облигации с офертой, как производится выкуп таких бумаг, где их искать и в чем преимущества и недостатки инструмента.
Что такое оферта и как она применяется
Я веду этот блог уже более 6 лет. Все это время я регулярно публикую отчеты о результатах моих инвестиций. Сейчас публичный инвестпортфель составляет более 1 000 000 рублей.
Специально для читателей я разработал Курс ленивого инвестора , в котором пошагово показал, как наладить порядок в личных финансах и эффективно инвестировать свои сбережения в десятки активов. Рекомендую каждому читателю пройти, как минимум, первую неделю обучения (это бесплатно).
Оферта – это возможность для эмитента выкупить все или часть облигаций по заранее оговоренной цене и в определенный срок. Выкуп планируется до окончания официального периода обращения бумаги. Цена и график выкупов назначаются заранее, в момент публикации проспекта эмиссии. Большая часть облигаций с офертой выпускаются в корпоративном секторе. и, особенно, бумаги используют другой механизм – .
Оферта, условия которой нельзя менять, называется безотзывной (Put-опцион). Для погашения требуется согласование с держателем облигации. Эмитент обязан выкупить все предъявленные держателями бумаги. Инвестор либо соглашается на оферту, либо оставляет бумагу себе, продолжая получать купон. Но он точно знает, что может предъявить облигацию к выкупу, не дожидаясь даты окончательного погашения в конце срока обращения выпуска. Другое название безотзывных облигаций – возвратные. Это самый распространенный на рынке вид оферты, поскольку он популярен у инвесторов и довольно удобен для эмитентов.
Второй вид предполагает право эмитента досрочно погасить свой долг без согласования с инвестором (Call-опцион). Облигации с такой возможностью получили название отзывных. Они встречаются, в основном, среди .
Облигацию с офертой допустимо сравнить с банковским кредитом: в договоре может быть заложено право клиента на досрочное погашение с мораторием до определенного срока. При наличии свободных средств, кредит выгоднее погасить, чтобы не платить проценты.
В России сложилась отличная от западного фондового рынка практика. Разница в том, что «у них» решение о выкупе в большинстве случаев принимает компания, а «у нас» – держатель бумаги. Поэтому на отечественном рынке преобладает именно безотзывная оферта. В РФ закон традиционно встает на сторону потребителя. Правда, это ограничивает эмитента в его финансовой политике и, в конечном итоге, сдерживает развитие фондового рынка. Это одна из причин, почему выпуски российских облигаций делаются редко и в сравнительно небольших объемах.
По облигациям с офертой, в целях привлечения инвесторов, обычно выше, чем у бумаг без таковой. Это компенсирует держателю риск снижения ставок, которое вынуждает его вкладывать полученные от выкупа деньги под меньшую доходность. Разница в купонном доходе между обычной бумагой и облигацией с правом выкупа определяется ожиданиями на динамику . Такой же прогноз должен иметь и инвестор.
Пример: компания выпустила облигации с купоном 9.5% годовых. Когда ставка понизилась на 0.5 процентного пункта, стоимость заимствования стала для эмитента дороже на эту величину, если считать относительно рынка. Поэтому компания закладывает в параметры выпуска оферту, то есть, право на досрочный выкуп. Взамен «устаревших» долговых обязательств эмитент может провести новый тираж с меньшей стоимостью обслуживания долга. Таким образом, выпускать облигации с офертой эмитенту выгодно, когда ожидается снижение ставок либо рост волатильности, которая для длинных бумаг несет повышенный риск. Еще одним преимуществом оферты, как и в случае с амортизацией, является отсутствие необходимости выкупать весь объем задолженности в конце срока: часть долга уже погашена. То есть, выгода для эмитента – в снижении долговой нагрузки.
Инвестору тоже неинтересно держать бумагу в портфеле, если ставка повышается. Ему выгоднее поменять эту облигацию на другой, более доходный инструмент. Поэтому он соглашается на оферту и хеджирует тем самым свои риски. Но есть и минус: инвестор не получит всю прибыль, на которую рассчитывал при покупке облигации. Поэтому в условия оферты закладывается мораторий на выкуп, который может длиться несколько лет (обычно 2–3 года). Все это время держатель получает гарантированный купонный доход.
Механизм выкупа облигаций
Порядок погашения по оферте является частью договора с инвестором, который считается принятым и подписанным в момент приобретения бумаги. С помощью оферты регулируется риск как инвестора (кредитный), так и эмитента (процентный). Особенно это актуально для длинных облигаций с фиксированным купоном, ведь рыночная конъюнктура (в первую очередь – ставка ЦБ) может поменяться критично. По сути, это несколько следующих друг за другом коротких облигаций, объединенных в один выпуск.
Выкуп совмещается по времени с выплатой купона, чтобы сформировать единый платеж. Цена при выкупе – предмет изначальной договоренности инвестора и эмитента. Она может быть выше или ниже рынка. При выкупе по номиналу в описании бумаги вы увидите «оферта – 100». Так это выглядит на сервисе rusbonds.ru:
Цена выкупа складывается из 3 компонентов:
- Номинальная стоимость;
- Купонный доход, накопленный к дате оферты;
- Премия инвестору за досрочный выкуп и риск снижения его доходности.
Чем ближе к сроку погашения, тем меньше премия. Чем больше вероятность снижения ставки, тем премия будет выше. Пример: облигация номиналом 1000 руб., ставка купона 10%, до окончания срока обращения – 8 лет, оферта на единовременный выкуп – по цене 1065 руб. Из них: 1000 – номинал, 50 – накопленный купонный доход за 6 мес., 15 – премия за выкуп. Через год премия составила бы уже 13.13 руб., став меньше пропорционально 1 году. В дату окончания обращения премия уменьшается до нуля.
Купонная ставка обычно фиксируется только до даты первого погашения. Это переменный купон (не путать с плавающим, привязанным к ставке или ). Далее она может измениться в зависимости от ситуации на рынке.
В этом случае инвестор рискует получить более низкий купон, что вынудит его продать облигации. Чего, собственно, и добивается эмитент: уменьшения долговой нагрузки в условиях снижения ставок. Если же ставка после первого выкупа растет, а эмитент по-прежнему заинтересован в заимствованиях, он может, напротив, поднять купон в целях удержания инвесторов. В любом случае эмитент, согласно условиям соглашения, обязан объявить заранее (обычно за 5 дней до даты оферты) о новой ставке купона в следующем периоде.
Впрочем, ожидать каких-то сюрпризов здесь не стоит: компании стараются ориентироваться на среднерыночную доходность на дату оферты. Исключение – когда компании нужно любыми способами избавиться от долговых обязательств (в частности, если ставки падают). Тогда она может объявить ставку купона, например, 1% или 0.01%. Но такое бывает редко. Напротив, слишком высокий купон может не стимулировать держателей, а отпугнуть их. Например, рыночная ставка купона 11%. Компания объявляет на следующий купонный период 15% годовых. Это вызывает у инвесторов подозрения, что у эмитента серьезные финансовые проблемы, из-за которых завышается доходность. В результате ему придется выкупить бумаги у тех, кто решит предъявить их, и платить большой купон оставшимся.
Получив информацию о новой ставке, инвестор сопоставляет доходность следующего купона со среднерыночными ставками по аналогичным бумагам у конкурентов. Далее, в зависимости от привлекательности предложения, принимает решение о предъявлении к выкупу по номиналу или оставляет бумагу в портфеле. Таким образом, анализируя облигации с правом выкупа, стоит смотреть на доходность не к погашению, а к ближайшей оферте.
Предъявить облигацию к выкупу можно через брокера. Обычно такая опция есть в личном кабинете. Сделать это необходимо минимум за 3 дня до окончания приема заявок, деньги на счет приходят через несколько дней, иногда – до 3 недель. Регламент предъявления описан в проспекте эмиссии, который проще всего посмотреть на rusbonds.ru.
Заявление обычно подается не напрямую эмитенту (оферент), а другому юридическому лицу, так называемому агенту оферента. Оно публично назначается не позднее, чем за 15 дней до даты эмиссии. В пределах срока обращения агент может поменяться, поэтому реквизиты стоит уточнить у брокера. Но это технический посредник, через которого проводятся платежи между эмитентом и держателем. Все операции инвестора в любом случае проходят онлайн в личном кабинете и по телефону горячей линии поддержки. Брокер в день оферты по вашему поручению сам направит облигации агенту из своего депозитария. В торговом терминале такие заявления подать и обработать нельзя. Заявку можно доставить по адресу эмитента и напрямую, но поступать так нецелесообразно.
При планировании выкупа следует учесть брокерскую комиссию за ведение счета депо и за осуществление операции на фондовой секции. Размер комиссии зависит от вашего тарифа.
Где искать облигации с офертой
Первичный поиск бумаг с правом выкупа можно сделать на сайте брокера либо на специализированных сервисах rusbonds.ru, cbonds.info, bonds.finam.ru и т. п. Кроме того, есть смысл смотреть: раскрытия корпоративной информации e-disclosure.ru в поиске по компаниям. Там публикуются решения о готовящихся и произведенных выпусках, их нормативно правовая база, объявления о смене агента.
Конечно, по-хорошему, стоит проводить финансовый анализ компании. Показатели эмитента должны позволять ему удовлетворить одновременный запрос всех инвесторов на выкуп предъявленных ими требований. Объем выпуска всегда можно посмотреть в описании облигации. У компании в распоряжении должно быть достаточно средств на счетах и ликвидных активов, чтобы расплатиться. Смотрим финансовую отчетность эмитента на официальном сайте. Как это сделать – описано в статье . Зная положение дел в компании, инвестор сможет вовремя среагировать – выйти из бумаги и получить свои деньги по номиналу. Зачастую продавать рискованную облигацию вне оферты уже невыгодно, так как она торгуется на рынке ниже номинала.
Плюсы и минусы облигаций с офертой
Во всем мире (в России особенно) длинные облигации без оферты несут большой риск изменения процентной ставки ЦБ. Из-за этого инвестор может потерять в рыночной стоимости бумаги или в купонной доходности. Оферта дает следующие плюсы для инвестора:
- Позволяет хеджировать риски неконкурентных ставок через досрочное предъявление к выкупу.
- Более высокий купон по сравнению с обычными облигациями.
- Бумагу можно предъявить к погашению за 100% номинальной стоимости, даже если рыночная цена на момент оферты ниже номинала.
- Наличие премии за оферту, пусть и небольшой.
Минусы облигаций с офертой:
- Фактическую доходность переменного купона можно рассчитать только до даты ближайшей оферты. Оставшиеся до погашения периоды получится прикинуть лишь как прогноз.
- Нужно постоянно отслеживать календарь оферт, чтобы не пропустить выплаты.
- К каждой оферте необходимо делать анализ среднерыночных ставок, составлять прогноз на их динамику, а также мониторить финансовое состояние эмитента.
Облигации с офертой – не самый лучший инструмент для неподготовленных новичков. К каждой оферте инвестор должен подготовить анализ рыночных ставок, знать ситуацию у эмитента, в отрасли и в экономике в целом. Этот тип бумаг также плохо сочетается с пассивным инвестированием по принципу «купил и забыл». С другой стороны, оферта позволяет успешнее управлять своими инвестициями, перекладываясь в более доходные активы. Это тот случай, когда даже в неспокойные времена можно позволить себе длинные бумаги. Ведь риск распространяется не на весь срок жизни облигации, а разбит на периоды. Главное условие, как и всегда, – по эмитентам, отраслям, срокам обращения.
Всем профита!
Облигации с офертой предполагают возможность их погашения раньше окончания изначально установленного срока обращения. В большинстве случаев погашение облигаций в рамках оферты осуществляется по номинальной цене (если в условиях выпуска облигаций не прописан иной вариант).
Оферты по облигациям можно разделить на два основных типа:
- Put-оферта
- Call-оферта
Put-оферта предполагает обязательство со стороны погасить все предъявленные облигации по их номинальной стоимости (если в условиях выпуска не был прописан другой вариант). В этой ситуации решение о том, продавать или не продавать свои облигации остаётся за инвестором.
Call-оферта предполагает обязательство со стороны инвестора предъявить облигации к погашению в том случае, если эмитент объявит об их выкупе. В данном случае эмитент решает, выкупать свои облигации или нет.
Наибольшее распространение в настоящий момент имеют корпоративные облигации с Put-офертой. Корпоративные облигации с Call-офертой встречаются гораздо реже (в основном это еврооблигации). Государственные облигации с офертой (и Put, и Call) встречаются крайне редко.
Преимущества и недостатки облигаций с офертой
Облигация с офертой, по определению, имеет переменный купонный доход. Уровень этого дохода пересматривается в момент проведения каждой очередной оферты. Исходя из этого нюанса, проистекает ряд целый ряд преимуществ и недостатков, как для инвестора, так и для эмитента.
Для эмитента
Так эмитент может контролировать уровень своей долговой нагрузки, выкупая нужную долю облигаций (или весь выпуск). В случае Call-оферты это сделать проще, достаточно лишь объявить о выкупе нужной доли выпуска облигаций. В случае Put-оферты (когда инвестор не обязан погашать свои облигации) это сделать несколько сложнее, но тоже возможно.
Долю выкупаемых облигаций при Put-оферте , можно регулировать размером устанавливаемого процента до следующей оферты. Чем меньше будет этот процент, тем больше инвесторов захотят погасить эти облигации, направив освобождённые денежные средства на приобретение более выгодных бумаг. А чем процент будет больше, тем меньше будет желающих расстаться со столь выгодным вложением.
Недостатком этого типа облигаций для компании эмитента является то, что в случае реального ухудшения дел в компании (или надуманного, в результате информационной атаки), большинство инвесторов захотят воспользоваться своим правом, погасить облигации по номиналу. А это потребует значительных расходов и может усугубить проблему или стать причиной реального ухудшения дел в компании.
Для инвестора
Для инвестора, выгода, в первую очередь, состоит в том, что благодаря офертам он может более гибко управлять своим риском. В те моменты времени, когда процентные ставки на рынке в целом растут, инвестору выгодно будет погасить облигацию по оферте. Погашение по оферте позволит получить за неё номинальную стоимость, тогда как обычная продажа в этих условиях может быть невыгодной (по причине того, что за такую облигацию могут давать гораздо меньше её номинала). А освободившиеся средства вложить в более свежие выпуски облигаций с более высокой доходностью.
Также Put-оферта позволяет инвестору без потерь избавляться от облигаций в случае ухудшения финансового состояния эмитента. В этом случае опять же можно погасить облигации по их номинальной цене, которая в этих обстоятельствах будет, скорее всего, куда выше их текущей рыночной стоимости.
Недостатком с точки зрения инвестора может быть отсутствие возможности спланировать доходность облигации на весь период её обращения (это можно сделать только в промежутках между офертами). Также определённое неудобство может возникать вследствие того факта, что владение такого рода облигациями это скорее активное инвестирование, чем пассивное. Инвестору необходимо отслеживать сроки оферт и просчитывать целесообразность владения облигациями до следующей оферты (или до погашения).
Номинальная стоимость облигации (номинал) . Каждая имеет номинальную стоимость, которая определяется при размещении. Облигации погашаются по этой номинальной стоимости. Размер купона определяется в процентах от номинала. Большинство облигаций, обращающихся на российских биржах, имеют номинал 1000 рублей.
Рыночная цена облигации . Кроме номинальной стоимости, у каждой облигации есть ее рыночная цена. В отличие от номинала, рыночная цена постоянно меняется в зависимости от текущей конъюнктуры на рынке процентных ставок, спроса и предложения облигаций на бирже. Рыночная цена определяется на бирже в процессе торгов. Рыночная цена котируется не в рублях, а в процентах от номинала облигации. И может быть, как выше (например, 101,2), так и ниже номинала (98,7). Эту цену называют еще чистой ценой облигации.
Грязная цена облигаций
– это текущая рыночная цена облигации плюс накопленный купонный доход (НКД). При покупке облигации покупатель выплачивает именно грязную цену – в дополнение к рыночной цене он компенсирует предыдущему владельцу НКД.
Купон облигации. НКД
Купон облигации – это процентный платеж по облигации. Размер и даты выплаты купонов, как правило, известны инвестору заранее. Размер купона определяется в процентах от номинала. Размер купонов, транслируемый участникам торгов на ММВБ, выражается в рублях.
Периодичность выплаты купонов. Чаще всего купон выплачивается ежеквартально (90, 91 или 92 дня) или два раза в год (181, 182 или 183 дня). Календарь купонных выплат определяет, в какие конкретно дни будут выплачены все оставшиеся купоны. Дату ближайшего купона по облигации можно найти здесь:
Накопленный купонный доход (НКД) . Когда облигация продается до наступления даты купонного платежа, купон уходит от продавца. В этом случае покупатель должен предоставить продавцу компенсацию соразмерно тому времени, которое прошло с последнего купонного платежа. НКД начисляется каждый день с момента последней выплаты купона. Чем ближе дата следующего купонного платежа, тем больше НКД. Размер НКД варьируется от нуля (купон только что был выплачен) до размера купона (купон должен быть выплачен сегодня). Купон рассчитывается пропорционально количеству дней, прошедших от даты выплаты предшествующего купонного дохода.
При покупке облигации покупатель оплачивает предыдущему владельцу НКД, таким образом, предыдущий владелец получает проценты за все дни владения облигацией с момента последней выплаты и не теряет их при продаже облигации.
Инвесторы могут видеть размер НКД в рублях для каждой облигации в своих биржевых терминалах, эти данные также поставляет биржа.
Прочие параметры облигации
Срок обращения облигации . Облигации выпускаются на срок от нескольких лет до нескольких десятков лет. Но инвестору нет необходимости держать облигацию до окончания срока погашения, он может продать ее в любой день другому инвестору. Кроме того, некоторые облигации выпускаются с правом досрочного погашения облигации эмитентом и с правом досрочного погашения облигации инвестором (см. «оферта»).
Оферта по облигации
– это возможность для инвестора погасить свои облигации до наступления срока погашения, если он сочтет это необходимым.
Эмитент (или агент) самостоятельно устанавливает в оферте цену выкупа облигаций, которая в конечном итоге даст инвестору тот или иной уровень доходности, если инвестор изъявит желание погасить свои облигации досрочно и акцептует оферту. К примеру, установленный купон по облигациям может в дальнейшем оказаться заниженным по отношению к текущей рыночной доходности, и эмитент имеет возможность регулирования доходности по облигациям путем установления цены выкупа. Таким образом, оферта регулирует не только сроки облигаций, но и их доходность, что является очень привлекательным для инвестора. Оферта снижает как кредитный риск инвестора (риск невозврата средств эмитентом), так и процентный риск (риск, неблагоприятного для инвестора изменения процентных ставок на рынке). Цена выкупа может осуществляться, как по номинальной стоимости, так и ниже или выше ее.
Дата оферты по облигации . Датаоферты определяется эмитентом заранее. У одного выпуска может быть более одной даты оферты.
Объем выпуска облигаций – общая номинальная стоимость всего выпуска облигации. Все выпуски по объему делятся на крупные (до 30 млрд. рублей), средние и мелкие выпуски (100-500 млн. руб.). Чем больше объем выпуска, тем больше владельцев облигаций, тем выше активность торгов облигациями на бирже.
Доходность к погашению (YTM) облигации
– это ставка дохода облигации в годовом исчислении. Это основной показатель для сравнения относительной привлекательности облигаций.
Доходность при погашении
– универсальная ставка дисконтирования, при которой текущая стоимость будущих потоков наличности по облигации равна грязной цене облигации.
Доходность к погашению зависит от рыночной цены облигации – чем выше цена, тем ниже доходность; чем ниже цена, тем выше доходность облигации. Доходность к погашению по каждому выпуску облигации рассчитывается биржей и транслируется участникам торгов.
Текущая доходность облигации – простой показатель для сравнения облигаций. Текущая доходность равна отношению купонной ставки к чистой рыночной цене, помноженному на 100. Чаще используется показатель доходность к погашению (см. выше).
Дюрация облигации . Какую облигацию выбрать, если они имеют одинаковую доходность?Дюрация позволяет сравнить процентный или рыночный риск по двум облигациям. Дюрация – это средневзвешенная продолжительность существования облигации (с учетом того, что разные купонные платежи поступают в разное время), выражается в днях. Чем выше дюрация облигации, тем выше ее рыночный риск. Смысл этого показателя заключается в следующем: чем быстрее вам заплатят по облигации, тем ниже для вас риск, поскольку в будущем все может измениться – и процентные ставки на рынке, и кредитоспособность эмитента. Дюрация облигации всегда меньше ее срока погашения. Данный показатель также рассчитывается биржей по всем выпускам.
